由于并购在企业及产业界发展过程中的独特魅力，以及产业结构优化的内在需求，在经济高速发展和市场激烈竞争的今天，并购已经越来越成为企业整合资源、占领市场的重要扩张手段。然而，企业并购是项复杂的系统工程，其成功与否取决于众多因素，而投资者对目标公司的了解程度是其中最为重要的决定因素之一，其直接关系着并购的成败。因此，投资者必须通过尽职调查对目标公司进行必要的调查，了解目标公司各方面的情况。
本文旨在从并购方的角度，分析企业并购中的各种风险与陷阱，并在此基础上，阐述如何通过尽职调查控制和规避风险、越过陷阱，提高企业并购的成功率。
一、企业并购中的主要风险
企业并购是一项复杂的系统工程，涉及到多方的利益，如果操作得宜就能够为公司带来巨大的好处，但是并购本身也是一把锋利的双刃剑，具有极大的风险。随着我国经济进一步向纵深发展，企业并购浪潮将以人们难以想象的方式改变我国产业的面貌。但是，当前我国资产重组热潮中普遍存在一个问题，即对并购风险认识不足，虽然并购失败的案例已有发生，但由于我国并购的历史尚短，大多数企业的并购还未到收获季节，因此并购风险尚未引起人们足够的重视。
美国是当今世界上最庞大、最活跃的经济体，考察其并购历史无疑会给我们以启迪和深思。著名学者波特对 1956-1986 年美国企业成长失败率进行了调查，结果表明：新建企业的失败率为 44% ，合资企业的失败率为 50.3% ，并购企业的失败率最高，达 53.4%-74% ；而且在并购中，不同方式的风险也不一样，相同领域不同行业的并购失败率为 53.4% ，相关领域不同行业的并购失败率为 61.2% ，非相关领域的并购失败率则高达为 74% 。由此可见，并购在企业成长中隐藏着巨大的风险。
目前，我国企业并购活动中的风险主要有营运风险、财务风险、信息风险、反收购风险及法律风险。
1 、营运风险
营运风险是指由于营运方面的问题对并购造成的不利影响。具体地说就是指并购完成后，并购者无法使整个企业产生经营、财务、市场份额等方面的协同效应，从而无法实现并购的预期效果。营运风险的表现大致有两种：一是并购行为产生的结果与初衷相违；二是并购后的新公司因规模过大而产生规模不经济的问题。这种效率与规模成反比的现象，在通过并购组建大型企业集团时，尤其值得思考。
2 、财务风险
财务风险是指在一定时期内，因并购融资而背负债务，使企业发生财务危机的可能性。企业并购往往需要大量资金支持，并购者有时用本公司的现金或股票去并购，有时则利用卖方融资杠杆等债务支付工具，通过向外举债来完成并购。无论利用何种融资途径，均存在一定的财务风险。
（ 1 ）现金支付因自身的缺点而带来的风险。首先，现金支付需要一笔巨额的现金，这对一个正常经营的企业来说往往比较困难；其次，使用现金支付方式，交易规模常会受到获现能力的限制；最后，被并购者因不能拥有新公司的股东权益而不欢迎现金方式，这也会降低并购成功的概率。
（ 2 ）债务风险也威胁着并购的成功。这是因为，如果收购方在收购中所付代价过高，举债过重，那么收购成功后可能因付不出本息而破产倒闭，这在企业并购中是常见的。此外，并购中的财务风险还包括并购方背负巨大的债务而导致的风险。
3 、信息风险
在并购活动中，信息是非常重要的，知己知彼才能取得并购的成功，但要获得完全的信息是很困难的。在掌握信息方面，被并购方通常处于有利地位。因为被并购方对被并购的资产了解得最清楚，而并购方则知之甚少；双方信息的不对称必然给并购带来风险。被并购方可以利用自身所处的有利地位损害并购方利益以获取不正当的收益。在实际并购中，因不了解被并购企业的底细，而使并购企业蒙受损失的例子比比皆是， TCL 并购汤姆逊的惨痛教训就足以使我们重视并购中存在的信息风险。
4 、反收购风险
在企业并购活动中，当企业对目标公司的股权进行收购时，目标公司并不甘心于束手就擒，通常会采取措施进行反收购，尤其是在面临敌意收购时，目标公司可能会不惜一切代价，在投资银行的协助下，采用各种反并购措施（西方称为“驱鲨剂”），其中各种具体的技术手段也被赋予了五花八门的头衔，如“毒丸”、“金降落伞”、“翘翘板”、“反绿色邮件”等。目标公司的反收购行动会增加并购工作的难度和风险，从而给并购工作带来种种不利后果：其一，打乱并购公司的工作计划，使并购工作停顿乃至夭折；其二，目标公司的反收购行为抬高其股票价格，提高了收购方的收购成本；其三，收购方被目标公司控告到法院或证券管理部门，延误收购时间、降低收购方的声誉。
5 、法律风险
由于企业并购涉及到管理、技术甚至政治层面的问题，其适用的法律、法规非常多，跨国并购还涉及到一些国际公约和他国法律、法规，法律环境非常复杂，所以其中的法律风险和陷阱也比较多。一般来讲，在企业并购中容易出现信息、同业竞争、或有负债以及财务政策等方面与法律相关的陷阱。如果企业不了解和熟悉相关的法律环境和具体规定，缺乏对法律风险的重视与防范，会给企业并购带来许多问题和障碍。
二、尽职调查概述
尽职调查，也称审慎调查（ Due diligence ），是指接受此项业务委托的机构遵循勤勉尽责、诚实信用的原则，通过实地调研、考察、访谈以及采用问卷调查等方法，对目标公司的资产和负债情况、经营和财务情况、法律关系以及目标公司面临的机会和潜在的风险进行的全面调查。
一般来讲，尽职调查的内容包括五部分：
• 公司基本情况调查
• 公司可持续经营能力调查
• 公司财务状况调查
• 公司治理结构调查
• 公司合法合规事项调查
三、尽职调查在企业并购中的重要作用
全面的尽职调查是企业进行投资、并购决策以及制订投资、并购方案的基础；全面的尽职调查能够有效规避企业的并购风险，能够为企业带来效益和效率最大化的效果。
如前所述，企业并购涉及的层面和环节非常多，所处的环境非常复杂，面临着各种各样的风险因素和陷阱，成功的企业并购要求投资者必须对目标公司进行必要的调查，了解目标公司各方面的情况。这样的调查工作往往不是投资者自己能够独立完成的，必须委托专业机构进行，比如委托律师调查目标公司的主体资格、目标公司经营管理的合法性、目标公司资产、债权债务等可能存在的法律风险等等，委托资产评估公司对目标公司的资产进行评估，委托财务咨询公司或者其他专业机构对目标公司的经营能力、经营状况、竞争能力等方面进行调查、评估，委托专业机构对目标公司的技术能力进行调查、评估，委托环境评估机构对目标公司所涉及的环境保护事项进行评价，等等，即上文所述的“尽职调查”。
然而，在并购实践中，一些初涉并购的投资者对于尽职调查却认识不够。有些投资者盲目自信，仅凭自己对目标公司的了解以及感觉就作出最终的决定，结果步入“地雷阵”。还有些公司的管理者不理解尽职调查对于并购企业的重要性，也不理解尽职调查对于促成交易的重要性，采取积极抵制或者消极不配合的态度，致使并购流产。
通过全面的尽职调查，企业可以充分了解并购对象的各个方面，进而针对并购对象的具体情况，制定出最佳并购方案；另一方面，通过全面的尽职调查，专业机构和专业人士在对并购对象充分了解的基础上，也可以给企业提出各方面客观、可行的专业建议，帮助企业作出正确的并购决策；同时，通过全面尽职调查，企业能够更有效地识别并购中的各种风险因素，采取适当的方法和手段控制和规避这些风险，将大大提供企业成功并购的可能性。
四、如何进行并购中的尽职调查
并购中的尽职调查包括资料的搜集、权责的划分、法律协议的签订、中介机构的聘请，它贯穿于整个收购过程，主要目的是防范并购风险、调查与证实重大信息。它是现代企业并购环节中的重要组成部分，直接关系到并购的成功与否。
1 、寻找合适的中介机构
在企业并购的实际操作中，寻找“信得过”的中介机构是防范风险与陷阱的首要一步。如前文所述，企业实施并购前的关键，尽职调查，需要委托中介机构完成；同时，企业制定并购方案、作出最终并购决策的主要依据是中介机构在尽职调查结束后提交的《尽职调查报告》。因此，选择诚信而有专业能力和经验的中介机构对于尽职调查的效果，乃至企业并购的成功与否可谓至关重要。而企业在选择中介机构时，要注意考察中介机构本身的资质、经历、成功案例、专业团队、市场口碑等方面，以判断其是否诚信、是否具有较高的职业道德和能力。
当然，由于企业在并购活动的整个过程中将会面临众多的风险，而这些风险又直接威胁着企业并购的成败，因此无论作为并购活动中的中介机构，还是作为企业本身，都应谨慎对待各个环节中的风险，并主动采取防范措施，以确保并购的成功。
2 、主要调查渠道
一个成功的调查需要有精深的专业知识和高超的调查技巧，还需要依据个案尽可能的发掘各层次的调查渠道，从而从多方面收集关于目标公司的资料。一般地，企业并购的尽职调查可以从以下调查渠道着手：
（ 1 ）目标公司
目标公司掌握着其自身的第一手资料，所以收购方应当尽可能的争取目标公司配合，以便于从目标公司中得到并购相关的资料。
• 向目标公司索要一些目标公司可以提供的文件，以比较客观地体现目标公司的相关情况，同时，还要在专业人士的协助下加以判断分析，去粗取精，去伪存真，得到关于目标公司的真实信息。
• 向目标公司的专业顾问咨询。收购方在取得目标公司的同意的前提下，可以咨询目标公司的专业顾问，例如顾问律师、注册会计师、审计师以及其他具有独立性的商业顾问。基于职业操守，这些专业顾问提供关于目标公司的法律状况、财务状况等的意见，其真实性是有一定保障的，而且从专业角度出发，其给出的意见对于收购方来说，往往更加具有借鉴意义和价值。
• 与目标公司的管理层人员以及雇员面谈。如果把握得当，收购方也可以从目标公司的管理层人员获得关于目标公司经营状况和发展前景的宏观意见，从雇员那里则可以获得关于目标公司生产经营状况的第一手的资料。
（ 2 ）目标公司的供应商和客户
通过供应商和客户，可以从侧面了解目标公司的经营水平、诚信情况、产品的销售情况等信息。通过顾客则可以了解目标公司产品的市场口碑、售后服务水平等情况。供应商、顾客与收购方通常来说没有利害关系，所以他们提供的信息可能更加真实可信。
（ 3 ）公开出版物
（ 4 ）登记机关
包括土地登记机关、车船登记机关、税务部门、工商部门等。
（ 5 ）有关政府主管部门
一起成功的企业并购除了收购目标企业符合收购方的发展战略以外，还要考虑企业发展的外部市场环境。有关企业发展的外部市场环境的信息包括：最近国家的产业政策导向，即收购方即将收购的目标企业所处或者所要进入的产业是否得到政府的支持和鼓励，这事关并购以后的企业在税务、贷款等方面能否获得优惠政策；目标公司所在地政府的市政规划，这关系到目标公司的厂房、办公场所是否会被征用、搬迁、停建、改建等等；目标公司的的环保问题，是否存在环保纠纷、环保责任。这些情况和信息可以从相关的政府主管部门加以了解，例如税务部门、环保部门、市政规划部门等等。
（ 6 ）收购方的管理层人员以及雇员
收购方的管理层人员以及雇员在相关的业务往来或者通过私人交往，可能会对目标公司的经营状况有所了解。
总之，在尽职调查这一个步骤中，收购方应该利用一切可以利用的渠道收集目标公司的资料。不同的并购活动，有不同的调查渠道，并且每个渠道所发挥的作用是不同的。这有赖于收购方在并购实践中具体情况具体分析。
3 、主要调查事项
调查目标公司是一次成功并购活动中的重要阶段，也是一项系统的研究工作，收购方通过收集目标公司的资料来做出有依据的决定，以提高并购成功的可能性（不论是在签定协议中还是之后）。在进行调查之前，收购方通常应当依据并购的战略目标以及目标公司的具体情况制定出有针对性的调查计划和问卷，详细列明应当调查的事项。对于一般的企业并购来说，下列事项通常是需要进行详尽调查的：
（ 1 ）并购本身的合法性
• 拟进行的企业并购是否符合反垄断法的规定
• 拟进行的并购是否需要政府批准或者进行并购前报告
（ 2 ）目标公司的基本情况
• 目标公司概况
主要包括以下内容：公司的名称、地址、分公司、子公司所在地，创立时间，公司性质，公司的董事经理层组成状况，生产经营状况，未来的发展计划，外部环境等。
• 目标公司的产业背景
通过调查目标公司的产品销售量、定单积压量、内部控制、收入支出倾向、固定及可变成本、财务预算及预测、产品、产品种类及相关特性、所有产品的描述、产品季节性分析及周期性分析、主要竞争对手、市场份额、注册商标及商品名、以往营销战略及计划、产品安全、质量标准、供货商关系等等，收购方可以作出是否要进入某个产业以及决定是否要收购该产业内的目标公司的决策。
• 目标公司的人事情况
收购方必须对目标公司现有的人事状况作详尽的调查。主要调查的内容包括：人事管理、公司人事组织结构图、重要管理人员的职责及资历人品、劳动合同及反不正当竞争合同、职业道德、管理层人才储备、并购后雇员及管理层成员留任、薪金和福利、工会、劳资关系、公司人事政策及制度等。
• 目标公司的内部规章制度
主要是指的是对目标公司章程的调查和研究，这一点尤为重要。首先要注意目标公司章程中的修订程序、董事的权力、对股东和董事的补偿措施；其次查明股东投票表决权的特殊要求；再次，确认目标公司章程中是否有关于优先购买权和优先取舍权的规定；另外，还要查明章程中是否包含了限制公司经营管理活动的条款，如果有，是否会影响到并购以后收购方的战略计划的实施。
• 目标公司的财务状况
调查目标公司的财务状况目的是确定目标公司提供的财务报表是否公允反映了该公司的财务状况。就目标公司财务状况，收购方主要应该调查和了解以下方面：其一，目标公司出售的原因；其二，目标公司的基本经营情况，可通过以下资料来了解：目标公司的财务数据、财务数据的来源及真实性、计账方法及实务、关联方交易、以往利润及负债、获利状况（毛利、营业利润、税前利润、净利润）、非经常性收入及支出等等；其三，目标公司的研发、现存所有专利、未决专利、正在进行的研究项目、研发项目的商业可行性、文件提供及实务；其四，目标公司或有债务情况，这个主要针对目标公司潜在的负债。
在获得以上关于目标公司的财务状况的第一手资料以后，收购方还应该从以下方面入手作进一步的分析：目标企业的的偿还能力、盈利能力和经营能力。
（ 3 ）目标公司本身的合法性
调查目标公司合法性主要涉及到目标公司是否具有市场交易主体的资格，这事关企业并购活动的成败，主要包括以下内容：
• 目标公司是否依法成立。
• 目标公司董事以及管理层人员的产生过程的是否符合公司章程以及相关法律法规的规定。
• 目标公司修改公司章程、发行股票、发行有关债券、增加或减少公司注册资本等重大行为是否符合公司章程以及相关法律的规定。
• 目标公司董事以及管理层人员影响目标公司重大利益的行为是否符合公司章程以及相关法律的规定。
并非每一个并购过程的调查事项都是千篇一律的。针对每一个并购，公司都要量体栽衣，制定合适的调查计划和事项。如果把同样的调查计划用于所有并购案中，收购方将可能面临两种风险：其一，可能该调查计划就本次收购来说不够多不过详尽，这必将导致在并购中出现一些问题；其二，该调查计划对于本次收购来说没必要如此详尽，那么并购方将为此承担过多的费用。这两种情况都是不合理的。所以我们强调，调查计划和事项要结合目标公司的情况来量体裁衣。
4 、尽职调查的注意事项
（ 1 ）尽可能详尽地获取能够客观详尽的反映目标公司真实情况的信息。这就要求不能仅仅向目标公司搜集资料，因为基于自身利益的考虑，目标公司通常会提供有利于其自己的资料，而隐藏不利于其的资料。所以，而收购方应该向相关各方搜集。
（ 2 ）科学准确地判断收集到的信息。调查过程中获得的资料，粗看起来都是杂乱无章的，所以要依靠专业人士对其进行分析，透过现象看到本质，才能很好的反映出目标公司的真实情况。
（ 3 ）收购方的管理层人员也要积极参与到对目标公司的调查和分析，不能完全依赖外部的顾问人员。这对于保证收购方在作出最终决策是能够获得所需要的信息，作出对收购方有利的客观判断，有着重要的意义。同时也有利于并购公司的兼并以收购完成后的整合管理工作的开展。
防范企业并购中的风险和陷阱实际上是一个系统工程。通过全面的尽职调查，在企业实际操作稳健审慎与中介机构服务完善到位的情况下，许多风险是完全可以避免的。若能成功防范各种风险、绕过各种陷阱，必将大大提高企业的并购效率与成功率。
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